Valutare gli Squilibri Globali: I Dadi e Bulloni

Da Maurice Obstfeld

26 giugno 2017

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Gli squilibri delle partite correnti possono essere salutari o un segno di stress macroeconomico e finanziario, il che rende difficile la loro valutazione. In linea con il suo mandato di promuovere la cooperazione monetaria internazionale, l’FMI conduce valutazioni esterne annuali per le maggiori economie del mondo. L’obiettivo è quello di allertare la comunità globale sui potenziali rischi che i paesi devono affrontare insieme.

I paesi, come le famiglie, possono spendere al di sopra dei loro redditi a volte e al di sotto di loro altre volte. Un paese che spende al di sopra del suo reddito importa più beni e servizi di quanto esporta e si dice che abbia un deficit delle partite correnti. Finanzia questo deficit incorrendo in passività verso il resto del mondo, o prendendo in prestito da esso.

Un paese con lo squilibrio opposto—un avanzo delle partite correnti—sta accumulando crediti sul resto del mondo. Poiché tutti i prestiti devono essere compensati dai prestiti, la somma di tutti i disavanzi delle partite correnti del mondo è uguale alla somma dei suoi avanzi—un principio noto come coerenza multilaterale.

Gli squilibri possono essere sani

In molti casi, gli squilibri delle partite correnti possono essere del tutto appropriati, persino necessari. Ad esempio, i paesi le cui popolazioni stanno invecchiando rapidamente—come molte economie avanzate in Europa e in Asia—hanno bisogno di accumulare fondi che possono attingere quando i loro lavoratori vanno in pensione. Se le opportunità di investimento nazionali sono poche, ha senso che questi paesi investano invece all’estero. Il risultato sarà un surplus delle partite correnti.

In altri paesi è vero il contrario. Le economie giovani e in rapida crescita con ampie opportunità di investimento beneficiano di finanziamenti esteri e possono permettersi di accumulare debiti (eseguendo disavanzi delle partite correnti), a condizione che possano ripagarli con entrate future.

risks o rischi di segnalazione

A volte, tuttavia, gli squilibri esterni possono indicare stress macroeconomici e finanziari—sia per i singoli paesi che per l’economia mondiale, come hanno spiegato in precedenza i colleghi del FMI e me stesso. Proprio come le famiglie sovraindebitate possono perdere l’accesso al credito, le economie che accumulano passività esterne su scala troppo ampia possono diventare vulnerabili a improvvisi arresti dei flussi di capitale che costringono a bruschi tagli alla spesa, rendendo più probabili le crisi finanziarie.

Allo stesso tempo, squilibri persistenti possono essere un sintomo di distorsioni nell’economia domestica che possono danneggiare la crescita—ad esempio, reti di sicurezza sociale insufficienti che provocano un eccessivo risparmio precauzionale. Eliminare le distorsioni e ridurre gli squilibri è quindi nell’interesse del paese stesso. La riduzione degli squilibri può anche giovare alla comunità globale, rendendola meno vulnerabile al contagio delle crisi finanziarie o agli aspetti negativi delle eccedenze eccessive. Questi aspetti negativi potrebbero includere una domanda globale depressa e un aumento del sentimento protezionistico nei paesi in deficit.

Imparare dalla storia

La storia offre molti esempi di interruzioni legate a grandi squilibri esterni. Il più infame è probabilmente la Grande Depressione della fine del 1920 e l’inizio del 1930. È stata preceduta da un fallimento della cooperazione internazionale per affrontare gli squilibri persistenti tra i paesi con grandi eccedenze (in particolare gli Stati Uniti e la Francia) e deficit (tra cui la Germania e il Regno Unito). La conseguente rottura dell’ordine economico globale ha ispirato l’istituzione del FMI dopo la seconda guerra mondiale, con il suo mandato di promuovere la cooperazione monetaria internazionale e aiutare i paesi a costruire e mantenere economie forti.

Più recentemente, la crisi finanziaria globale è stata preceduta da squilibri record e da un contemporaneo ma trascurato accumulo di vulnerabilità. Gli squilibri svolto solo in una recessione una volta-in-a-generazione che ha causato disagio economico in tutto il mondo.

Valutazione degli squilibri esterni

Dato il suo mandato, cosa può fare l’FMI per ridurre il rischio di squilibri dirompenti delle partite correnti? Prendendo a cuore una lezione della crisi finanziaria globale, dal 2012 conduciamo valutazioni sistematiche e annuali per le 28 maggiori economie del mondo e per l’area dell’euro. Insieme queste economie rappresentano oltre l ‘ 85 per cento del PIL mondiale.

L’obiettivo è individuare tempestivamente gli sviluppi rischiosi e offrire consulenza politica ai paesi su come affrontare gli squilibri potenzialmente dirompenti. I risultati sono riportati sia nelle relazioni annuali di consultazione dell’articolo IV per ciascun paese membro, sia in una relazione completa del settore esterno pubblicata una volta all’anno. L’esercizio è di natura multilaterale – quindi si concentra sulle transazioni di un paese con l’intero resto del mondo, non sugli equilibri bilaterali dei paesi. Questa attenzione è fondamentale per scoprire i fattori macroeconomici che determinano gli squilibri globali.

Poiché alcuni squilibri sono giustificabili, la sfida principale consiste nel determinare quanto di un avanzo (o deficit) esterno sia appropriato—e quanto sia troppo, o “eccessivo.”Poiché i driver dei saldi delle partite correnti sono così complessi, nessun approccio semplice per identificare gli squilibri eccessivi è probabile che dia la risposta giusta per ogni paese. Ecco perché il FMI ha sviluppato una metodologia di valutazione dettagliata che, sebbene non perfetta, a nostro avviso raggiunge un buon equilibrio tra teoria economica, stima statistica e conoscenza specifica del paese nella valutazione dei rischi potenziali.

I dadi e bulloni

Concettualmente, le nostre valutazioni esterne confrontano il saldo effettivo del conto corrente di un’economia con una norma del conto corrente. Seguiamo quattro passaggi:

Fase 1: Conto corrente previsto. Il punto di partenza è il modello di valutazione del saldo con l’estero (ABE). Il modello stima il saldo” medio ” delle partite correnti di un’economia con determinate caratteristiche—ad esempio, struttura demografica o livello di reddito—e le politiche economiche—ad esempio, l’orientamento fiscale. Come informazioni complementari e controllo di controllo, eseguiamo anche modelli simili per il tasso di cambio effettivo reale per ricavare un benchmark per le valutazioni di sottovalutazione o sopravvalutazione.

Fase 2: norma EBA. “Media” non significa necessariamente “ottimale” o ” desiderato.”Ad esempio, se un paese esegue una politica fiscale inadeguata—o troppo perdere o troppo stretto—calcoliamo il saldo delle partite correnti che prevarrebbe se la politica fiscale fosse appropriata. La sostituzione delle politiche effettive con le politiche desiderate nel modello EBA ci fornisce una norma sui conti correnti.

Fase 3: norma valutata dal personale. Nessun modello è perfetto. Pertanto, non è insolito adeguare le stime del modello per i fattori specifici del paese omessi, che si basano su intuizioni che i nostri team nazionali ottengono nel processo di consultazione. Prendiamo l’esempio di un’economia giovane e in rapido sviluppo. Il modello può indicare un grande disavanzo delle partite correnti, a seconda dei casi, più grande di quanto l’economia possa tipicamente finanziare. In questo caso, regoliamo la norma stimata del conto corrente verso l’alto (cioè verso un deficit inferiore). Facciamo di tutto per garantire che tali adeguamenti siano il più accurati e imparziali possibile e che siano coerenti a livello multilaterale, il che significa che si sommano a livello globale.

Fase 4: Gap delle partite correnti. La differenza tra il saldo effettivo delle partite correnti e la norma valutata dal personale è il “divario delle partite correnti” – la base per le nostre valutazioni. Concettualmente, il divario cattura tutto ciò che allontana l’equilibrio esterno di un’economia dal suo livello appropriato, dalle politiche macroeconomiche inadeguate alle distorsioni interne. Queste lacune sono poi tradotte in valutazioni qualitative—le cui grandi categorie sono delineate nella figura 2—per informare una discussione sulle politiche più adatte a colmarle.

Evoluzione delle valutazioni esterne

È importante tenere presente che sia le norme che i saldi delle partite correnti evolvono. Le valutazioni esterne sono un’istantanea ad un certo punto nel tempo, non un giudizio fondamentale sulla natura immutabile dell’economia.

Inoltre, e nonostante i nostri migliori sforzi, rimane spazio per qualche errore. Ecco perché abbiamo messo bande di fiducia intorno alle nostre valutazioni. Ma anche allora, è possibile perdere fattori rilevanti. Come sempre, è quindi necessario un certo grado di umiltà: mentre conduciamo valutazioni esterne nel modo migliore che conosciamo, questo non significa che siano perfette—quindi lavoriamo continuamente per aggiornare e perfezionare il nostro modello EBA e analisi.

Un bene pubblico globale

Alla fine, le valutazioni del FMI sono uno strumento analitico—non più, ma anche non meno—per determinare la difficile e spesso controversa questione di quando gli squilibri esterni siano appropriati o quando segnalino rischi. In quanto tali, forniscono un importante bene pubblico allertando la comunità globale sulle potenziali sollecitazioni della bilancia dei pagamenti che i paesi devono affrontare insieme. Per essere efficaci, le nostre analisi e raccomandazioni devono trovare orecchie e menti aperte tra i responsabili politici, insieme alla volontà di agire.

La lotta contro gli squilibri globali in eccesso è una responsabilità comune. Nessun paese può farlo efficacemente da solo. Tutti i paesi devono agire in modo cooperativo in modo che tutti i vantaggi. Altrimenti, ci lasciamo aperti ai tipi di crisi che hanno fatto deragliare la stabilità globale in passato.