door Maurice Obstfeld
26 juni 2017
versies in عربي (Arabisch), 中文 (Chinees), Español (Spaans), Français (Frans), р (Japans) En русский (Russisch))
mannen die Schaken: landen met een snel vergrijzende bevolking hebben geld nodig dat ze kunnen opnemen wanneer hun werknemers met pensioen gaan (foto: Caro / Jandke / Newscom)
onevenwichtigheden op de lopende rekening kunnen gezond zijn of een teken zijn van macro—economische en financiële stress-waardoor de evaluatie ervan lastig is. Overeenkomstig zijn mandaat om de internationale monetaire samenwerking te bevorderen, voert het IMF jaarlijkse externe evaluaties uit voor de grootste economieën ter wereld. Het doel is de wereldgemeenschap te waarschuwen voor potentiële risico ‘ s die landen samen moeten aanpakken.
landen kunnen, net als huishoudens, soms meer uitgeven dan hun inkomen, en soms minder. Een land dat meer uitgeeft dan zijn inkomen, importeert meer goederen en diensten dan het exporteert en zou een tekort op de lopende rekening hebben. Zij financiert dit tekort door verplichtingen aan te gaan tegenover de rest van de wereld of door van haar te lenen.
een land met het tegenovergestelde onevenwicht—een overschot op de lopende rekening-accumuleert vorderingen op het buitenland. Omdat alle leningen moeten worden gecompenseerd door leningen, is de som van alle tekorten op de lopende rekening van de wereld gelijk aan de som van haar overschotten—een principe dat bekend staat als multilaterale consistentie.
onevenwichtigheden kunnen gezond zijn …
in veel gevallen kunnen onevenwichtigheden op de lopende rekening volledig passend, zelfs noodzakelijk zijn. Zo moeten landen waarvan de bevolking snel vergrijst—zoals veel geavanceerde economieën in Europa en Azië—fondsen verzamelen die ze kunnen opnemen wanneer hun werknemers met pensioen gaan. Als er weinig binnenlandse investeringsmogelijkheden zijn, is het zinvol voor deze landen om in plaats daarvan in het buitenland te investeren. Het resultaat is een overschot op de lopende rekening.
in andere landen is het tegenovergestelde het geval. Jonge en snelgroeiende economieën met ruime investeringsmogelijkheden profiteren van buitenlandse financiering en kunnen het zich veroorloven schulden op te bouwen (door tekorten op de lopende rekening te laten lopen), op voorwaarde dat zij deze uit toekomstige inkomsten kunnen terugbetalen.
… of signaalrisico ‘s
soms kunnen externe onevenwichtigheden echter wijzen op macro—economische en financiële stress-zowel voor individuele landen als voor de wereldeconomie, zoals eerder werk van IMF-collega’ s en mijzelf heeft uitgelegd. Net zoals huishoudens met een te hoge schuldenlast de toegang tot krediet kunnen verliezen, kunnen economieën die externe verplichtingen op te grote schaal opbouwen kwetsbaar worden voor plotselinge stops in kapitaalstromen die abrupte bezuinigingen in de uitgaven dwingen-waardoor financiële crises waarschijnlijker worden.
tegelijkertijd kunnen aanhoudende onevenwichtigheden een symptoom zijn van verstoringen in de binnenlandse economie die de groei kunnen schaden—bijvoorbeeld onvoldoende sociale vangnetten die excessieve besparingen uit voorzorg uitlokken. Het wegnemen van verstoringen en het verminderen van onevenwichtigheden is dan in het belang van het land zelf. Het verminderen van onevenwichtigheden kan ook de mondiale gemeenschap ten goede komen, waardoor zij minder kwetsbaar wordt voor besmetting door financiële crises of voor de nadelen van buitensporige overschotten. Deze nadelen kunnen onder meer bestaan uit een teruglopende mondiale vraag en een toenemend protectionistisch sentiment in landen met een tekort.
leren van de geschiedenis
de geschiedenis biedt vele voorbeelden van verstoringen die verband houden met grote externe onevenwichtigheden. De meest beruchte is misschien wel de Grote Depressie van de late jaren 1920 en vroege jaren 1930. Het werd voorafgegaan door een mislukking van de internationale samenwerking om hardnekkige onevenwichtigheden aan te pakken tussen landen met grote overschotten (met name de Verenigde Staten en Frankrijk) en tekorten (met inbegrip van Duitsland en het Verenigd Koninkrijk). De daaruit voortvloeiende ineenstorting van de mondiale economische orde inspireerde de oprichting van het IMF na de Tweede Wereldoorlog, met zijn mandaat om internationale monetaire samenwerking te bevorderen en landen te helpen sterke economieën op te bouwen en te handhaven.Meer recentelijk werd de wereldwijde financiële crisis voorafgegaan door recordonevenwichtigheden en een gelijktijdige, maar verwaarloosde opbouw van kwetsbaarheden. De onevenwichtigheden ontstonden slechts in een eenmalige recessie van de generatie die over de hele wereld economische nood veroorzaakte.
beoordeling van externe onevenwichtigheden
wat kan het IMF, gezien zijn mandaat, doen om het risico van ontwrichtende onevenwichtigheden op de lopende rekening te verminderen? Als we één les uit de wereldwijde financiële crisis ter harte nemen, voeren we sinds 2012 systematische, jaarlijkse evaluaties uit voor de 28 grootste economieën ter wereld en voor de eurozone. Samen zijn deze economieën goed voor meer dan 85 procent van het mondiale BBP.
het doel is risicovolle ontwikkelingen vroegtijdig in kaart te brengen en landen beleidsadvies te geven over de manier waarop potentieel ontwrichtende onevenwichtigheden kunnen worden aangepakt. De resultaten zijn te vinden in zowel de jaarlijkse raadplegingsverslagen over Artikel IV voor elke lidstaat als in een uitvoerig verslag over de externe Sector dat eenmaal per jaar wordt gepubliceerd. De exercitie is multilateraal van aard—daarom richt het zich op de transacties van een land met de hele rest van de wereld, niet op de bilaterale saldi van landen. Deze focus is van cruciaal belang om de macro-economische factoren aan het licht te brengen die mondiale onevenwichtigheden veroorzaken.
omdat sommige onevenwichtigheden gerechtvaardigd zijn, is de belangrijkste uitdaging om te bepalen hoeveel van een extern overschot (of tekort) passend is—en hoeveel te veel of “buitensporig is.”Omdat de aanjagers van de saldi op de lopende rekening zo complex zijn, zal een eenvoudige aanpak om buitensporige onevenwichtigheden vast te stellen waarschijnlijk niet voor elk land het juiste antwoord bieden. Daarom heeft het IMF een gedetailleerde evaluatiemethodologie ontwikkeld die, hoewel niet perfect, naar onze mening een goed evenwicht biedt tussen economische theorie, statistische schattingen en landspecifieke kennis bij het evalueren van potentiële risico ‘ s.
de moeren en bouten
conceptueel vergelijken onze externe beoordelingen het feitelijke saldo van de lopende rekening van een economie met een lopende rekeningnorm. We volgen vier stappen:
Stap 1: verwachte lopende rekening. Uitgangspunt is het External Balance Assessment (EBA) model. Het model schat Het” gemiddelde ” saldo op de lopende rekening van een economie met bepaalde kenmerken—bijvoorbeeld demografische structuur of inkomensniveau—en economisch beleid—bijvoorbeeld de begrotingskoers. Als aanvullende informatie en een controlecheck voeren we ook vergelijkbare modellen uit voor de reële effectieve wisselkoers om een benchmark af te leiden voor beoordelingen van onder – of overwaardering.
Stap 2: EBA-norm. “Gemiddeld “betekent niet noodzakelijk” optimaal “of ” gewenst”.”Als een land bijvoorbeeld een inadequaat begrotingsbeleid voert—te verliezen of te krap—berekenen we het saldo op de lopende rekening dat zou heersen als het begrotingsbeleid passend was. Het vervangen van het werkelijke beleid door het gewenste beleid in het EBA-model geeft ons een zichtrekeningnorm.
Stap 3: door het personeel beoordeelde norm. Geen enkel model is perfect. Het is dus niet ongebruikelijk om de modelschattingen aan te passen voor weggelaten landspecifieke factoren, die gebaseerd zijn op inzichten die onze landenteams in het raadplegingsproces verwerven. Neem het voorbeeld van een jonge, zich snel ontwikkelende economie. Het model kan in voorkomend geval wijzen op een groot tekort op de lopende rekening—groter dan de economie doorgaans kan financieren. In dit geval passen we de geschatte norm voor de lopende rekening naar boven aan (dat wil zeggen naar een lager tekort). We doen er alles aan om ervoor te zorgen dat dergelijke aanpassingen zo nauwkeurig en onpartijdig mogelijk zijn, en dat ze multilateraal consistent zijn–wat betekent dat ze wereldwijd samenvallen.
Stap 4: tekort op de lopende rekening. Het verschil tussen het huidige saldo op de lopende rekening en de door het personeel beoordeelde norm is de “kloof op de lopende rekening”-de basis voor onze beoordelingen. Conceptueel houdt de kloof alles in wat het externe evenwicht van een economie drijft van het juiste niveau—van ontoereikend macro-economisch beleid tot binnenlandse verstoringen. Deze lacunes worden vervolgens vertaald in kwalitatieve evaluaties—waarvan de grote categorieën in Figuur 2 worden geschetst—om een discussie op gang te brengen over het beleid dat het meest geschikt is om ze te dichten.
evoluerende externe beoordelingen
het is belangrijk in gedachten te houden dat zowel de normen als de saldi op de lopende rekening evolueren. Externe beoordelingen zijn een momentopname op een bepaald moment, geen fundamenteel oordeel over de onveranderlijke aard van de economie.
verder blijft er, ondanks onze inspanningen, ruimte voor enige fouten. Daarom zetten we vertrouwensbanden rond onze assessments. Maar zelfs dan is het mogelijk om relevante factoren te missen. Zoals altijd is een zekere mate van nederigheid daarom noodzakelijk: hoewel we externe beoordelingen uitvoeren op de beste manier die we kennen, betekent dit niet dat ze perfect zijn—dus werken we voortdurend aan het upgraden en verfijnen van ons EBA-model en-analyse.
een mondiaal publiek goed
uiteindelijk zijn de beoordelingen van het IMF een analytisch instrument—niet meer, maar ook niet minder—om de moeilijke en vaak omstreden vraag te bepalen wanneer externe onevenwichtigheden passend zijn of wanneer zij risico ‘ s signaleren. Als zodanig zorgen zij voor een belangrijk publiek goed doordat zij de wereldgemeenschap waarschuwen voor potentiële betalingsbalansen en benadrukken dat landen zich gezamenlijk moeten inzetten. Om effectief te zijn, moeten onze Analyse en aanbevelingen open oor en geest vinden bij beleidsmakers, samen met de wil om te handelen.
de bestrijding van buitensporige mondiale onevenwichtigheden is een gezamenlijke verantwoordelijkheid. Geen enkel land kan dit op eigen kracht doen. Alle landen moeten samenwerken om ervoor te zorgen dat iedereen wint. Anders laten we ons open voor de soorten crises die de mondiale stabiliteit in het verleden hebben doen ontsporen.